這期間美國的貨幣量增加了多少？

美國的M2增長了53%，而美國的較廣義貨幣M3從9萬億美元漲到當(dāng)下的13萬億美元，增長了45%。同期美國的名義經(jīng)濟總量漲了36%，而金融海嘯以來美國國內(nèi)資產(chǎn)縮水了40%以上，幾乎退回到2000年的水平。

在這期間，人民幣對美元名義匯率升值了23%。

可以理解的邏輯是：中國的資本化和資產(chǎn)價格重估吸掉多余貨幣，所以顯得美元超發(fā)勝過了人民幣，所以人民幣顯示了堅挺而升值。

今天眾多房產(chǎn)持有者的信念是未來資產(chǎn)能升值，能有價格的價差。這是投資客可以忽略住房的使用價值而持有的樸素動機。

一旦這種預(yù)期開始消失呢？信念動搖的結(jié)果是這個錢是要從高估的土地和房地產(chǎn)中流出來的。

現(xiàn)在海綿已經(jīng)趨于飽和。一旦海綿不再吸水，甚至往外一瀉而出(資產(chǎn)價格的下行)，人民幣貶值將不可避免。

所以，從這個意義上講，人民幣資產(chǎn)與匯率同向。

我只相信邏輯，我不太相信宏觀經(jīng)濟學(xué)家們熱烈的憧憬(關(guān)于人民幣兌美元未來1:5，甚至1:3)。

我曾經(jīng)講過，人民幣何時出現(xiàn)貶值趨勢？若兩類情況發(fā)生或許現(xiàn)在就會。因為其動搖了人民幣資產(chǎn)持有的“信念”。

一是中國立即放開資本項管制。從某種程度上講，人民幣被高估的同義詞是人民幣自由兌換。我前段時間去香港，購了一個麥當(dāng)勞的漢堡套餐花了22港幣，同樣的套餐在內(nèi)地要25.5元人民幣，人民幣的實際購購力已經(jīng)折價20%以上。靠著人民幣的非自由兌換和資本項管制，才托著目前這個名義價格。如果現(xiàn)在放開內(nèi)地居民和企業(yè)用人民幣換成外幣去海外投資的限制，將出現(xiàn)何種光景呢？誰會去花倫敦金融城周邊高端公寓的價格去購北京四環(huán)的普通商品住宅呢？大家都會作出理性選擇。

種情況是，經(jīng)濟實現(xiàn)主動地有效減速，或說去掉實際匯率升值的“勢”。因為人民幣內(nèi)在升值的壓力本質(zhì)上講是經(jīng)濟的超高速增長，而減速意味著信貸需要嚴(yán)格地緊縮，長期利率要上抬以抑制投資的沖動，特別是地方政府的財政需求，經(jīng)濟要忍受結(jié)構(gòu)調(diào)整的陣痛期。

“匯率綁架利率(加息引致熱錢)”在中國從來就是個習(xí)慣性的誤區(qū)。說的人多了大家都相信它是真的。而真實經(jīng)濟的邏輯是這樣的：進來的錢是搏泡沫和價差的，而非息差。如果國內(nèi)堅定減速和抑制資產(chǎn)泡沫，跨境資本流入的壓力會減少，升值壓力會減輕。中國經(jīng)濟數(shù)據(jù)的實證研究表明，進口增速與(外匯占款增量-貿(mào)易順差-FDI)呈現(xiàn)強正相關(guān)，與不可交割的遠期匯率合約(NDF)強正相關(guān)，進口增速通常被認(rèn)為對應(yīng)與國內(nèi)需求(投資品)的增減。過往幾年的經(jīng)驗數(shù)據(jù)表明，當(dāng)國內(nèi)宏觀調(diào)控加碼，內(nèi)需被抑制(進口減速)時，跨境資本流向?qū)⒊霈F(xiàn)逆轉(zhuǎn)，錢開始減少進入國內(nèi)，甚至流出境外。這是市場投資者的選擇。與內(nèi)在經(jīng)濟的邏輯相一致。

所以，不是說人民幣不會貶值，而是短期內(nèi)看到以上兩個政策選項的概率低。

故此，人民幣“對內(nèi)貶值與對外升值”的搭配依舊是經(jīng)濟分析必然的邏輯推論。

□社科院金融研究所中國經(jīng)濟評價主任 劉煜輝

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